SHARE
เมื่อเดือนพฤศจิกายนที่ผ่านมา ผมได้เขียนบทความเรื่องความสับสนของตลาดตราสารหนี้ไทย ระหว่างตราสารหนี้ที่อันดับความน่าเชื่อถือต่ำกว่าระดับที่ลงทุนได้ กับตราสารที่ไม่ได้จัดอันดับ สรุปความว่า ตลาดตราสารหนี้ในประเทศไทยมีความผิดปกติเพราะเรามีตลาดตราสารหนี้ที่ไม่ได้รับการจัดอันดับ หรือ unrated ใหญ่กว่าตลาดตราสารหนี้แบบ non investment grade หลายเท่า แต่ส่วนใหญ่นักลงทุนต่างก็เลือกลงทุนกับตราสารที่ไม่ได้รับการจัดอันดับมากกว่าที่จะลงทุนในตราสารหนี้ที่อันดับความน่าเชื่อถือต่ำกว่าระดับที่ลงทุนได้ (non investment grade) อาจเป็นเพราะการเรียกที่แปลมาจากภาษาอังกฤษ ซึ่งทำให้นักลงทุนหลายท่านเข้าใจความหมายคลาดเคลื่อนไป
ตราสารที่ไม่มีการจัดอันดับ (unrated) นั้น ส่วนใหญ่น่าจะไม่ได้อันดับที่ดีเท่าไรนัก เพราะถ้าตัวเลขทางการเงินแข็งแกร่ง ได้อันดับดีๆ ก็คงไปให้สถาบันจัดอันดับทำให้แล้ว เพราะสามารถนำเรทติ้งนั้นมาออกหุ้นกู้หรือแม้แต่ตั๋ว B/E ในต้นทุนที่ถูกลง แต่ในเมื่อตราสารไม่ได้รับการจัดอันดับไม่มีเรทติ้งให้อ้างอิงเปรียบเทียบ นักลงทุนที่เคยไว้ใจบริษัทจัดการกองทุนและผู้จัดจำหน่ายตราสารดังกล่าวมักคิดว่าได้คัดกรองมาดีแล้วจึงไม่ได้วิเคราะห์ด้วยตนเองอีกครั้งก่อนลงทุน แต่ผู้จัดจำหน่ายตราสารกับบริษัทจัดการกองทุนบางรายอาจจะใช้ผลตอบแทนสูงเป็นตัวจูงใจให้นักลงทุนมาลงทุนก็เป็นได้ เพราะฉะนั้นนักลงทุนควรคำนึงด้วยว่าเมื่อตราสารให้ผลตอบแทนสูงก็มีความเสี่ยงสูงด้วย (high risk high return) มักเป็นสิ่งที่คู่กันเสมอ
ภายหลังจากที่เกิดเรื่องการผิดนัดชำระหนี้ของตั๋ว B/E ขึ้นตั้งแต่ปลายปี 2016 ที่ผ่านมา และท่าจะลุกลามไปอีกหลายบริษัท ในปี 2017 นักลงทุนก็ควรตระหนักแล้วว่าไม่ควรดูแค่ผลตอบแทนเพียงอย่างเดียว แม้อาจได้ผลตอบแทนสูงในระยะสั้นแต่ก็ไม่คุ้มกับการที่เราเสียเงินต้นที่ลงทุนไปแต่แรก เราต้องพิจารณาเลือกบริษัทจัดการกองทุนที่น่าเชื่อถือ และต้องหัดพึ่งตนเองโดยการวิเคราะห์ความเสี่ยงเบื้องต้นด้วย
ในเมื่อสถานการณ์ทำให้เราต้องหัดพึ่งตนเอง แล้วท่านนักลงทุนจะวิเคราห์ความเสี่ยงแบบเบื้องต้นกันอย่างไร ตัวเลขทางการเงินต่างๆ มันเยอะไปหมดจะทราบได้อย่างไรว่าต้องดูตัวไหน ในบทความนี้ผมจึงอยากจะฝากพื้นฐานไว้ให้ท่านใช้พิจารณา ซึ่งนอกจากท่านจะต้องเข้าใจแนวโน้มเศรษฐกิจ อุตสาหกรรม และกิจการของบริษัทแล้ว การจัดอันดับความเสี่ยงทางด้านเครดิตแบบสากล ที่ทั้งสถาบันจัดอันดับเครดิตและธนาคารระดับโลกใช้กัน มักจะดูตัวเลขทางการเงินอยู่ 3 กลุ่มหลักๆ คือ
(1) หนี้สินทั้งหมดเมื่อเทียบกับกระแสเงินสด
(2) กระแสเงินสดเทียบกับหนี้ที่ครบกำหนดชำระ
(3) หนี้สินต่อทุน และที่ควรพิจารณาเป็นข้อพิเศษด้วยคือ
(4) ขนาดของบริษัท
ข้อ (1) หนี้สินทั้งหมดเมื่อเทียบกับกระแสเงินสด หรือ (debt to operating cashflow) จะบอกเราได้ว่า ถ้ากระแสเงินสดคงที่อยู่ที่ระดับประมาณนี้จะต้องใช้เวลากี่ปีถึงจะชำระคืนหนี้ได้หมด นอกจากตัวเลขนี้จะบอกเราว่ากิจการนี้ต้องคงดำเนินกิจการต่ออีกกี่ปีจึงจะชำระหนี้หมดแล้ว และยังบอกด้วยว่าบริษัทนั้นควรจัดโครงสร้างการกู้ยืมเงินอย่างไร ถ้าใช้เวลาหลายปีจึงจะคืนหนี้ได้ก็ควรกู้ระยะยาว จะได้ปิดความเสี่ยงว่าหนี้กำหนดครบชำระแล้วแต่ไม่มีเงินมาคืน
ข้อ (2) กระแสเงินสดเทียบกับหนี้ที่ครบกำหนดชำระในปีนั้นๆ (หรือ debt service coverage ratio ; DSCR) บอกเราว่า บริษัทมีเงินพอมาคืนหนี้ที่ครบในปีนั้นหรือไม่ หากไม่พอแสดงว่าบริษัทต้องพึ่งการกู้เงินจากตลาดหรือธนาคารเพื่อมาคืนหนี้ แต่ก็ยังมีความเสี่ยงอยู่ว่าธนาคารหรือตลาดยังจะให้กู้หรือไม่ หากเป็นช่วงเวลาที่ตลาดตื่นตระหนก ขาดสภาพคล่องหรือธนาคารไม่ปล่อยกู้ บริษัทที่มีกระแสเงินสดน้อยกว่าหนี้ที่ครบในปีนั้น (DSCR <1) ก็มีความเสี่ยงผิดนัดชำระ และถ้ากระแสเงินสดไม่แน่นอนมีแกว่งขึ้นแกว่งลง ก็ยิ่งไม่ควรก่อหนี้ระยะสั้นมากจนเกินไป
ข้อ (3) หนี้สินต่อทุน นอกจากจะบอกเราว่ามีส่วนของทุนเท่าไหร่เมื่อเทียบกับหนี้แล้ว มันยังเป็นตัวชี้ว่าบริษัทนี้มีความทนทานต่อความผันผวนหรือการแกว่งของกำไรและกระแสเงินสดขนาดไหน ถ้าเป็นปีที่ไม่ดีมีกำไรน้อยหรือถึงขั้นขาดทุน แต่บริษัทมีทุนเดิมอยู่มากก็ยังพอเอาทุนเดิมที่มีอยู่นั้นมาพยุงกิจการต่อไปได้อีกสักพักนึง แต่หากมีทุนน้อยก็จะเสี่ยงเวลาที่เกิดการผันผวนของกำไรและกระแสเงิน
โดยปกติแล้ว 3 ข้อข้างต้นจะบอกถึงคุณภาพ ความแข็งแกร่งทางการเงินของบริษัท แต่ข้อ 4 นี้เป็นข้อพิเศษที่เพิ่มเข้ามาด้วยความเข้าใจว่าบริษัทที่ใหญ่มากๆ นั้นจะมีการจ้างงานหลายหมื่นหรือเป็นแสนคน และมักเป็นลูกหนี้สถาบันการเงินเป็นหมื่นๆ แสนๆ ล้าน ซึ่งจะมีผลกระทบต่อเศรษฐกิจในภาพรวม รัฐบาลหรือแม้แต่ธนาคารที่ปล่อยกู้อยู่ไม่อาจปล่อยให้ล้มไปได้ง่ายๆ จะคอยสนับสนุนแม้ในยามที่บริษัทประสบปัญหา แม้อาจจะมีสัดส่วนทางการเงินบางตัวที่ไม่ได้สวยมาก เช่น อาจมีหนี้ต่อทุนสูง ก็จะได้คะแนนพิเศษตัวนี้ช่วย
ท่านที่อยากศึกษาเพิ่มเติมอาจค้นหาใน internet จากบทความของสถาบันการจัดอันดับระดับโลกเช่น S&P หรือ Moody's ได้ โครงสร้างหรือตัวเลขทางการเงินหลักๆ ที่สถาบันดังกล่าวใช้ก็จะอยู่ใน 4 กลุ่มที่ผมได้แนะนำไปข้างต้นแล้ว ท้ายนี้ผมขอยืมคำของสำนักงานคณะกรรมการ ก.ล.ต. ที่เตือนนักลงทุนนะครับว่า การลงทุนมีความเสี่ยง นักลงทุนควรติดตาม วิเคราะห์ การลงทุนของท่านอย่างสม่ำเสมอ และผลตอบแทนที่สูงนั้นก็มักจะมากับความเสี่ยงที่สูงขึ้นไปด้วยนะครับ
โดย คุณสมิทธ์ พนมยงค์
ประธานเจ้าหน้าที่บริหาร
บริษัทหลักทรัพย์จัดการกองทุน ไทยพาณิชย์ จำกัด
